Ethena 费用转换：ENA 回购何时真正开始

Ethena 费用转换即将获得批准，Ethena 基金会目前仍不会回购任何一个 ENA。过去几天的报道中没有提及原因：只有当合成美元 USDe 的流通供应量达到 75 亿美元时，回购才会开始。截至 2026 年 8 月 30 日，该数字约为 40.7 亿美元。这与第一梯队的差距略高于 34 亿美元，约占增长的 84%。任何搜索“Ethena 费用转换回购”的人都想要这个数字。本文给出了这一点，解释了其背后的四层时间表，展示了 ENA 回购的资金从何而来，并列出了风险委员会的两名成员在自己的分析中计算出的内容。 Ethena 费用转换解释：协议实际转换的内容 费用转换是一项治理决策，它将协议的部分收入从其当前接收者转移到购买协议自己的代币上。对于 Ethena 来说，这意味着总收入的固定份额将流向 Ethena 基金会，而该基金会 95% 的净收入将流入公开市场 ENA 回购。这是最直接形式的收入分享：协议收入转化为治理代币的购买压力。该提案明确将基础命名为协议总收入，即扣除任何分配之前的顶线。三个术语使算术清晰易读。 USDe 是 Ethena 的合成美元，通过衍生品交易所的对冲头寸来保持其价值，并从这些头寸的融资利率、多头和空头之间的平衡支付中获取大部分收益。 sUSDe 是质押版本，将收益传递给持有者。 sENA 是治理代币 ENA 的质押形式。我们在 Ethena USDe 收益率的解释中详细阐述了 USDe 机制如何运作，以及 BaFin 停止德国发行对其意味着什么。该提案来自 Ethena Labs Research，并于世界标准时间 2026 年 8 月 27 日 13:59 发布在基金会的治理论坛上。它明确取代了风险委员会之前提出的每个参数。 2024 年底的旧框架设定了三个成功标准，在讨论费用转换之前必须满足这些标准：USDe 流通供应量超过 60 亿美元，累计协议收入超过 2.5 亿美元，以及 USDe 在五个最大的中心化衍生品交易所的分布。现在这个障碍已经消失，取而代之的是纯粹的供应计划。 ENA 回购何时开始？门槛是 75 亿美元 简单的回答是：美元流通供应量突破 75 亿美元大关之日。无论投票决定如何，在此之前什么都不会发生。 Blockworks Advisory 在其自己的论坛声明中明确表示：按照今天 40.7 亿美元的供应量，时间表没有任何影响，因此该文件的任何部分都不会立即生效。这里的流通供应量既不是价格目标，也不是市值。它只是所有发行的 USDe 的总和。当用户铸造新单位时，这个数字会增加；当用户兑换新单位时，这个数字会减少。这正是使该指标可供您检查的原因：Ethena 在其自己的透明度仪表板上发布运行数据，DefiLlama 等独立数据提供商每天都会测量相同的数量。就上下文而言，75 亿美元并不是发明的标记。根据 Blockworks Advisory 的数据，流通供应量此前已超过该水平，首次是在 2025 年 7 月 27 日。该提案公开的目标是重返 150 亿美元，并指出五年内超过 1000 亿美元是其长期目标。这种增长是否到来是一个悬而未决的问题，而这个问题决定了费用转换是否会转移任何资金。征税随着 USDe 流通供应量的增加而增加了四级——尚未达到最低一级。征费率表：协议收入的 5%、10%、15% 和 20% 该提案将征费率与 USDe 流通供应量挂钩。稳定币规模越大，流向基金会并用于 ENA 回购的总收入份额就越大。风险委员会成员 Blockworks Advisory 和 OAK Research 的声明中的时间表如下： USDe 流通供应税总收入税率 从 75 亿美元起 100 亿美元起 5% 150 亿美元起 10% 200 亿美元起 15% 20% OAK Research 使用 6% 的假设协议收益率将各层级转换为美元。 75 亿美元，相当于年总收入约 4.5 亿美元，其中 2250 万美元将用于回购。 100亿美元时，收入为6亿美元，征税6000万美元；150亿美元时，收入为9亿美元，1.35亿美元；200亿美元时，收入为12亿美元，2.4亿美元。将这些视为模型值：每条线完全取决于实际实现的 6% 的假定收益率。该时间表遵循提案所称增长模式的既定逻辑。低准入率是为了避免协议增长放缓，因为对小供应量征收高额关税将使 USDe 相对于竞争稳定币更加昂贵。只有规模扩大，ENA 持有者所占的份额才会上升。对于理解 ENA 代币经济学来说，重要的是征税适用于总收入，而不是盈余。这笔钱并不是无主的：它今天已经有了接受者。这些接收者是谁决定了费用转换使 USDe 产品的价格如何。

加密货币交易所比较

快照投票将持续到世界标准时间 2026 年 9 月 2 日 13:59 投票将在快照空间 ethenagovernance.eth 上以“ENA Fee Switch”为标题进行。快照是一种投票工具，投票权来自区块链固定区块的代币持有量；投票本身不收取交易费用。投票于 2026 年 8 月 27 日 13:59 UTC 开始，并于 2026 年 9 月 2 日 13:59 UTC 结束。中期结果表明，事情本身的张力是多么小。 2026 年 8 月 30 日通过 Snapshot 编程接口查询，76 票投票中，ENA 投票数为 17,014,325 票，0 票反对，0 票弃权。法定人数是最低投票权，如果没有投票权，无论结果如何，提案都会失败，法定人数为 5,000,000 ENA，因此覆盖范围是三倍多。在论坛上发言的三位风险委员会成员也支持该提案：Blockworks Advisory、OAK Research 和 Kairos Research。对你来说这意味着两件事。如果您持有 ENA 并想要反对，该窗口仅运行到 9 月 2 日 13:59 UTC。如果你想对近期报道中提到的“回购”一词上的价格走势做出反应，那么值得一提的是，这次投票根本不会触发回购，而只是确定了回购的条件。从做出决定到购买第一个代币，增长了 34 亿美元。资金来源：sUSDe 收益率、合作伙伴支出和 Aave Line Blockworks Advisory 已披露了征税的来源。在过去 30 天里，该协议在三个运行线中分配了年化 1.75 亿美元：34.3% 用于 sUSDe 质押，34.3% 用于合作伙伴支出，31.4% 用于 Aave 流动杠杆线。征费从这三项中按比例扣除。根据此计算，10% 的利率每年从 sUSDe 分配中抽取 600 万美元，从两条奖励额度中抽取 1150 万美元。 Blockworks 将每层提款总额确定为每年 880 万美元（按 5% 计算）、1750 万美元（按 10% 计算）、2630 万美元（按 15% 计算）和 3510 万美元（按 20% 计算），均基于过去 30 天的分配情况。不包括每年 840 万美元的铸币费；它们占总收入的 4.7%，并作为自己的业务线进行运营。储户应该牢牢记住保险范围经常出错的区别。征税按比例起作用：根据 Blockworks 的读数，10% 的税率会使 sUSDe APY（质押 USDe 的年化收益率）降低其价值的十分之一，无论分布的细节如何。假定收益率为 8%，则剩余率约为 7.2%。没有扣除10个百分点。这在每一层都同样适用。无论如何，如果您将稳定币收益分散到多个提供商，那么在重新分配之前，值得花时间看看我们对最佳质押和奖励平台的比较；报价之间的差距比这里讨论的扣除更大。 Blockworks 指出了提案本身忽略的一项副作用。在回测中该计划有效的 118 天中，征税使 sUSDe 收益率在 11 天中低于竞争的 sUSDS 产品的收益率。因此，分析师建议持续公布这一数字，同时判断硬地板的成本高于其带来的好处。任何根据这种比较而更换提供商的人都应该关注监管方面；我们对受监管的加密货币交易所的概述显示了德国的哪些场所在监管下运营。针对 5.12 亿美元的解锁过剩，回购取得了什么成果 解锁是指之前为团队、投资者或项目锁定的代币的预定释放；由此产生的抛售压力被称为悬空。这正是衡量回购计划是否不仅仅是一个头条新闻的标准。 Blockworks Advisory 从 2024 年 9 月 19 日到 2026 年 8 月 24 日，在 705 天的时间内运行了该草案，每天都有实际应计的收入和实际适用的价格。结果是：在活跃阶段，该计划每年收入 5,270 万美元，整个期间平均收入 882 万美元。相对于 ENA 市值 15.7 亿美元，活跃状态下的回购收益率为 3.36%，平均回购收益率为 0.56%。与这些金额相比，计划到 2028 年 4 月每年的总发行量为 5.12 亿美元。根据 Blockworks 的计算，回购吸收了活跃状态下的大约十分之一，并且在整个周期中不到 2%。这是整个过程中最诚实的数字，它来自该提案的支持者：费用转换与代币持有者分享协议收入，而且它从来不是为了支撑 ENA 价格而建立的。已获批准但仍处于关闭状态：只有 75 亿美元的资金才能用于 ENA 回购。 14 天平均值：为什么单个铸币厂不应该触发读取流通供应量每日价值的 A 级计划，可以用一个大型铸币厂来跳过。 OAK Research 明确指出了这个问题：一美元就可以在 3000 万美元左右的年度回购预算和 6000 万美元左右的回购预算之间做出选择，而交叉的时刻提前对市场可见。因此，Blockworks Advisory 建议采用 14 天滚动平均值作为衡量标准，即用前两周流通供应量的平均值来代替每日收盘价。在回溯测试中，这个窗口将在首次突破 75 亿美元大关 7 天后开始回购；仅 34 天后就有 90 天的窗口期。与此同时，较短的窗口可以获得更多的收入，每面板年收入为 882 万美元，而不会引发额外的层级变化。此后，OAK Research 撤回了自己的 30 天爬坡提议，转而支持 14 天爬坡。对于作为观察者的您来说，这是决定性的阅读帮助：如果 USDe 流通供应量在某个时候短暂跃升至 75 亿美元以上，则尚未触发回购。假设投票以这种形式实施，只有高于标准的两周平均值才算数。

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