Ethena 在奖励下降 85% 后终止了 USDe 的代币激励

合成美元协议押注可持续收入可以取代推动其早期增长的补贴引擎。

Ethena 正在终止对 USDe 质押者的 ENA 代币激励，这标志着曾经为加密货币增长最快的稳定币实验之一提供动力的奖励计划的结束。自 2024 年以来，激励措施已削减约 85%，本月后将降至零。

激励时代即将结束

Ethena 的合成美元 USDe 借助大量 ENA 代币发行浪潮迅速扩大规模。自推出以来，该协议已向用户分发了超过 7.5 亿美元的总奖励，这一数额惊人，帮助 USDe 的流通供应量在 2025 年 10 月达到顶峰时达到约 150 亿美元。

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此后，USDe 的供应量收缩了 65% 以上，截至 2026 年 8 月下旬跌至 50 亿美元以下。可自由支配的 ENA 奖励减少 85%，是由于融资利率环境降温，而融资利率环境正是为 USDe 持有者带来收益的机制。当永续期货融资利率走高时，Ethena 的 Delta 中性策略就会印钞。当它们冷静下来时，经济就会变得更加紧张，用代币排放来补贴增长就变得更难以证明其合理性。

治理得到彻底改变

Ethena 基金会于 2026 年 10 月 5 日终止定期 ENA 投资者解锁，完成对锁定 ENA 的收购。

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2026 年 9 月批准的一项治理提案将 ENA 回购直接与 USDe 供应里程碑联系起来，第一个门槛设定为 75 亿美元。如果 USDe 的流通供应量回升至该水平以上，则该协议 95% 的净收入将用于从公开市场购买 ENA。

可持续性问题

Ethena 已将其战略重点转向机构信贷产品和白标稳定币产品。由于激励措施枯竭，USDe 损失了超过三分之二的供应量，从大约 150 亿美元跌至不足 50 亿美元。从低于 50 亿美元重建到触发回购所需的 75 亿美元门槛需要在资金利率不配合的环境中实现有机增长。

已经花费在奖励上的 7.5 亿美元是一笔巨大的客户获取成本。回购机制将 ENA 回购与 USDe 供应表现挂钩，而不是与持续的代币发行挂钩，这意味着 ENA 持有者正在押注 USDe 收复失地的能力。