Hash Global：BTC之后，谁会接过下一轮牛市的接力棒？
核心要点
- 按照上一周期的剧本，接下来的剧情似乎没什么悬念：机构资金继续增持，ETF持续净流入，BTC率先领涨，随后资金逐步向ETH和其他品种扩散。
- BTC大幅反弹的同时，上一轮周期持续被看衰的ETH反而明显领涨，ETH/BTC汇率单日一度上涨超过10%；
- 而作为彼时承载这一切的基础设施，ETH也成为当时表现最亮眼的资产之一，上涨达27倍，明显跑赢同期BTC的13倍。
- 所以这一轮，我们更关注： ETH —— 确定性 BNB —— 弹性 Robinhood —— 传统金融链上化的代表 我们的核心判断也很明确： 上一轮，BTC把Crypto带进了传统金融。
在8月13日发表的文章中，我们判断：
市场盘整接近尾声，行情反转只需要一个上涨的理由。
一周后，这个理由来了。
美国财政部宣布国债回购计划。BTC随后拉升，迅速突破短期持有者成本线和200日均线，一度冲击8万美元。全市场同步大涨，技术面已重新确立"牛市趋势"。
市场开始讨论——牛市回来了。
按照上一周期的剧本，接下来的剧情似乎没什么悬念：机构资金继续增持，ETF持续净流入，BTC率先领涨，随后资金逐步向ETH和其他品种扩散。
但我们认为，这一次可能不一样。
行情刚刚启动，市场已经出现了一些和上一轮不同的信号。
BTC大幅反弹的同时，上一轮周期持续被看衰的ETH反而明显领涨，ETH/BTC汇率单日一度上涨超过10%；BNB、HYPE等资产表现同样亮眼，分别跑出约20%和42%的涨幅。
这与上一轮BTC一枝独秀的格局明显不同。
这一次，BTC依然会涨，但未必还是这一轮牛市最大的赢家。
因为行业的增长逻辑正在切换：
上一轮牛市，是资金进入Crypto；下一轮牛市，可能是资产进入Crypto。
一、上一轮是"资金上链"，这一轮可能是"资产上链"
过去几年，Crypto最重要的变化，是传统资金开始进入这个市场。
BTC ETF、DAT财库公司、机构配置......本质上都是在解决一个问题：如何让传统资金进入Crypto。
但现在，另外一个趋势正在发生。
稳定币、信用资产、债券、基金、股票......越来越多传统金融资产开始被Tokenized。
而近期集中释放的政策信号，又为这一趋势添了一把火。
SEC提出的Regulation Crypto，为Token发行和融资建立了更明确的合规路径。随着制度不确定性下降，更多资本有机会进入，推动项目和资产创造，进一步打开Crypto供给端的增长空间。
这也是近期市场爆发的重要催化剂之一。
但市场容易忽略的一点是，Regulation Crypto并不是一项孤立制度，而需要放回SEC主席Paul Atkins推动的"Project Crypto"中去理解。
Regulation Crypto主要解决Project Crypto框架下资产发行和融资的问题；与此同时，Project Crypto还在推进交易、托管、结算等链上市场关键环节的规则重塑，目标是建立一套更适配链上金融体系的监管框架，为传统资本和资产向链上迁移铺设制度基础。
另一边，国会正在推进的CLARITY Act，则从更上层补齐数字资产分类、监管边界和市场结构，为链上市场长期运行搭建更清晰的法律底座。
两条线同时推进，一套真正支撑链上资本市场运行的制度基础正在慢慢成形。
"万物上链"，也正在从想象走进现实。
过去是：TradFi资金 → Crypto
现在是：TradFi资产 → Onchain
两种趋势，对市场的意义完全不同。
如果只是资金进入Crypto，BTC是最直接的受益者。
但如果是大量资产进入Crypto，那么真正受益的，就会变成发行、交易、结算、托管、借贷这些金融基础设施。
这也是我们对下一轮周期最核心的判断。
二、资产供给爆发之后，谁来承载这些资产？
此时此刻，恰如彼时彼刻。
资产供给驱动的牛市，对Crypto来说并不陌生，2017年的ICO浪潮就是最经典的一次。
当时真正改变市场的，是链上资产的供给开始爆发。
以太坊大幅降低了链上资产的发行门槛，大量新项目和新Token集中涌现，吸引用户和资金持续进入，推动整个Crypto市场迅速扩张。
而作为彼时承载这一切的基础设施，ETH也成为当时表现最亮眼的资产之一，上涨达27倍，明显跑赢同期BTC的13倍。
ETH与BTC在2017年ICO周期中的涨幅对比
今天，相似的增长正在重新出现，但Everything-on-chain会是ICO逻辑的一次升级：