SEC 代币化股票豁免为 Coinbase 开辟道路

美国证券交易委员会 (SEC) 开辟了一条为期五年的路线，允许合格的代币化美国股票通过获得许可的自动做市商进行交易，这促使高盛 (Goldman Sachs) 和 Citizens 分析师认为，如果受监管的链上股票交易扩大，Coinbase、Robinhood 和 Circle 可能会受益。

摘要 美国证券交易委员会的救济措施允许代币化的美国股票通过获得许可的自动做市商进行交易五年。

Coinbase 在 Base 上提供一对一支持的股票代币，但其美国产品仍需要合规性变更。

Robinhood 的海外股票代币提供了经济风险，但没有 SEC 要求的完整基本股东权利。

Circle 可能会获得 USDC 结算需求，因为 SEC 允许在合格的股票代币对内支付稳定币。

在豁免框架下，一级代币化股票面临 75 个符号限制和 0.25% 的交易量上限。

美国证券交易委员会 9 月 17 日表示，其创新豁免为使用 AMM 流动性池进行代币化全国市场系统股票二级交易的代币化证券交易场所（TSV）提供临时有条件救济。该框架不包括合成股票产品，并要求合格的代币传达与同等传统股票相同的权利。

根据该命令，合格的代币化股票必须给予持有人与同类传统股票相同的公司权益、股息、投票权和清算权。首次发行不能使用豁免，而在该框架下发行和出售的证券仍必须满足《证券法》注册要求或有资格获得另一项豁免。

第三方标记器面临发行人通知要求。 TSV 必须在将其股票的非关联第三方代币化版本上市之前通知相关上市公司，然后等待至少 30 个日历日。如果发行人在此期间提出反对，场所将无法开始交易代币。

美国证券交易委员会对股票数量及其交易量都进行了限制。一级证券，涵盖标准普尔 500 指数、罗素 1000 指数和某些交易量较高的交易所交易产品的股票，TSV 上的代码不得超过 75 个，且不得超过每只股票上个月日均成交量的 0.25%。第 2 层的上限为 250 个交易品种和上月日均交易量的 2.5%。

如果屡次违反股票交易量上限，交易场所和附属 TSV 必须停止交易该代币化股票三个月。 SEC 表示，这些上限旨在限制 AMM 交易的代币与通过传统市场交易的股票之间可能出现的价格错位。

该框架要求合格场馆使用的智能合约是可审计的和公开的，同时在公共、无需许可的分布式账本上运行。对实际 TSV 的访问必须保持许可。每当标的股票在其主要上市交易所暂停时，交易场所必须停止代币交易。

Ascrypto.news 报道了 SEC 的五年豁免，仅提供价格风险的合成产品不符合资格。随后对股东权利要求的审查指出，美国证券交易委员会的框架将带有实际股东权利的代币与衍生品或债务债权结构的产品分开。

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Coinbase 已经拥有几块所需的模型

高盛分析师认为 Coinbase 是潜在受益者，因为该公司已经运营可以支持链上股票市场的代币化、托管、稳定币和区块链基础设施。 Coinbase 的国际代币化股票由受监管、破产远程托管的真实股票一对一支持。

Coinbase 表示，持有人对基础股权拥有高级受益权，而股息和股票分割则通过链上乘数进行合并。初次创建和赎回仅限于 KYC 批准的机构合作伙伴和授权参与者。其当前产品根据 S 条例提供，不适用于美国人。

投票仍然是一项仍在开发中的项目。 Coinbase 总裁 Emilie Choi 在高盛 Communacopia 会议上表示，这些产品已经具有分红权，并且正在添加投票选项。她将这些权利的实施描述为一项技术任务，而不是基本安全结构的改变。

Coinbase 的基础股票代币，该公司从 Apple、Nvidia、Meta 和 Alphabet 产品开始，然后扩大其产品阵容。这些代币使用 Coinbase 的 B20 标准，可以转移到 Base 上支持的 DeFi 应用程序中。

活动已经超越了简单的现货交易。 crypto.news 在其 Base 代币化股票市场报告中引用的 Token Terminal 数据显示，截至 9 月 12 日的 30 天内，DEX 交易量为 7.309 亿美元，其中 Aerodrome 交易量为 5.571 亿美元。

Morpho 随后开放了 Coinbase 发行的五种股票代币的借贷市场。根据 crypto.news 对 Morpho 集成的报道，截至 9 月 18 日，用户已提供 104,401 美元的股票代币作为抵押品，并借入了 54,652 美元的 USDC。

如果 Coinbase 想要自己运营美国 TSV，高盛的分析指出了一个单独的问题。 Coinbase 的传统交易所使用中央限价订单簿，而新的 SEC 救济措施专门涵盖了 AMM 流动性池。高盛表示，Coinbase 可以开发 AMM 基础设施或通过合格的去中心化场所进行活动，包括在 Base 上运行的协议。

Robinhood 目前的代币不符合 SEC 测试

Robinhood 与一家成熟的海外股票代币业务进入美国讨论，但其现有的法律结构与豁免所涵盖的证券不同。

Robinhood 第二季度向 SEC 提交的文件称，其股票代币是 Robinhood Assets (Jersey) Limited 发行的代币化债务证券。它们提供了参考证券的经济风险，但不授予持有人在其股票支撑产品的公司中的合法或受益权。

这种区别与创新豁免的要求相冲突，即代币持有者获得与传统股东相同的利息、股息、投票权和清算权。因此，高盛分析师表示，Robinhood 需要进一步开发产品，然后才能在此特定框架下提供美国产品。

Robinhood 已经表示其设计正在不断发展。首席执行官 Vlad Tenev 在 9 月份表示，该公司打算引入股票赎回和投票功能，而其较新的链上股票产品可以移出 Robinhood 应用程序并与 DeFi 智能合约进行交互。

在 Robinhood 未经公司批准推出与 AMC 相关的代币后，该公司早期的离岸模式成为与 AMC Entertainment 公开争议的一部分。 Robinhood 与 AMC 纠纷，持有人获得了经济风险，但没有直接股东权利。

Tenev 后来辩称，发行人的批准应该取决于代币所创造的合法权利，而不仅仅是是否涉及区块链技术。 SEC 的最终豁免对非附属第三方代币化采取了不同的程序方法，给予基础发行人 30 天的窗口期，以防止其股票在 TSV 上交易。

Robinhood Chain 为公司提供了现有的链上基础设施来构建。 Robinhood 于 7 月推出了该链的主网，并向智能合约开放了股票代币，包括 DeFi 矿池和第三方应用程序。

Circle 风险敞口来自结算和抵押品

Circle 与 SEC 命令的联系是间接的，因为该公司不需要发行代币化股票来参与分析师描述的市场。

SEC 的命令允许代币化 NMS 股票与另一种代币化股票、代币化货币市场基金或非证券加密资产（包括合格的支付稳定币）配对交易。这为稳定币创建了一条监管途径，作为合格的 AMM 池的另一方。

高盛和公民分析师认为，如果代币化股票活动增长，USDC 可能是一种结算和抵押资产。 Circle 已经将 USDC 作为代币化资产的结算基础设施进行营销。例如，Circle 表示，在 Cronos 上，USDC 充当旨在支持代币化股票、加密货币和预测市场的应用程序的美元结算层。

Circle 的机构工作通过 Arc 扩展到代币化基础设施。其第二季度更新称，贝莱德、纽约银行、DTCC 和渣打银行正在开发或研究涉及代币化资产结算、托管、稳定币准入、外汇和回购市场的整合。 DTCC 计划在 Arc 上实现 DTC 托管资产的代币化。

现有的 Base 活动提供了股票代币与 USDC 交互的早期示例。 Morpho 的 Coinbase 代币化股票市场使用 USDC 进行借贷，尽管其目前的规模与传统的美国证券市场相比仍然很小。

交易上限限制了传统交易所最初面临的挑战

高盛预计豁免的第一阶段不会导致纳斯达克或纽约证券交易所母公司洲际交易所大量交易量减少。该银行引用了 SEC 的交易量上限、符号限制、发行人反对和 AMM 市场结构作为实验的限制。

SEC 本身也承认 AMM 定价可能与传统股票市场不同，因为池价格通常取决于存入流动性池的资产比例。其数量限制的部分目的是为了在监管机构收集运营数据时遏制潜在的价格混乱。

传统的市场基础设施正在追求独立的代币化路径。 DTCC 今年 5 月表示，在与 50 多家金融公司合作后，DTC 的代币化服务将于 7 月开始进行有限的生产交易，计划于 2026 年 10 月推出。参与者包括 Circle、Coinbase、高盛、贝莱德、美国银行以及几家主要的交易和托管公司。