每 100 美元的稳定币代币化基金价格上涨至 11.39 美元，两年内几乎翻了两番

代币化基金价值与稳定币的比率已从每 100 美元 2.99 美元跃升至 11.39 美元，这表明链上美元的运作方式正在发生悄然但重大的转变。

两年前，代币化基金几乎没有成为稳定币市场的一个小插曲。每 100 美元存放在稳定币中，只有 2.99 美元存放在代币化基金产品中。现在这个数字为 11.39 美元，增长了近四倍，这说明了一个明确的故事：链上投资者想要收益，而且他们正在找到收益。

这一转变是在稳定币总市值约为 300B 美元、且仍以 USDT 和 USDC 为主的背景下发生的。代币化的现实世界资产（包括财政部支持的基金和货币市场产品）目前占稳定币领域的 10% 到 17%，具体取决于谁在统计。

谁在带头冲锋

增长的分布并不均匀。来自重量级发行人的少数产品占据了大部分交易。 Circle 的 USYC 价值已积累约 $2.5B 至 $3B。贝莱德 (BlackRock) 的 BUIDL 基金在以太坊上推出时引起了轰动，目前估值约为 $2.2B 至 $2.7B。 Ondo 的 USDY 已经占据了 $2.1B 至 $2.3B 左右的位置。

代币化国库券和货币市场基金的总价值现在介于 $15B 和 $33B 之间，这个宽范围反映了跟踪分布在多个链上并包含在不同结构中的资产的难度。在增长高峰期，其中一些产品的月增长率达到 8% 至 10% 甚至更高。

上诉很简单。 USDT 和 USDC 等传统稳定币充当数字美元的角色，非常适合支付和结算，但它们不会向持有人支付任何费用。发行人从支持这些代币的储备中赚取收益，为自己保留利润。代币化基金通过将短期国债收益率传递给持有者来翻转这种模式，将闲置的链上资本转变为实际赚取回报的东西。

监管既是顺风车，也是天花板

新兴的监管环境正在对代币化基金出人意料地有利，至少相对于稳定币而言是这样。 GENIUS 法案预计将于 2025 年形成，将明确限制支付稳定币的收益支付，同时将代币化基金定位为可接受的储备。

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摩根大通分析师估计，代币化基金目前约占更广泛的稳定币生态系统的 5%。他们的评估表明，如果没有重大的法律调整，特别是在可转移性和跨平台互操作性方面，代币化基金不太可能占据整个稳定币市场的 10% 至 15% 以上。

可迁移性问题是真实存在的。大多数代币化基金份额无法像稳定币那样自由流动。它们受到 KYC 要求、赎回窗口和合规层的约束，这使得它们的流动性低于普通的 USDT 转账。

附带玩法

除了简单的收益生成之外，代币化基金正在作为基础设施找到第二次生命。一些协议已经使用代币化的国债产品作为支持其他稳定币的抵押品或储备。例如，Ethena 的产品已将代币化资产整合为其储备结构的一部分。

对于机构参与者来说，这正是让区块链变得有趣的可组合性。 BlackRock 推出 BUIDL 并不是一个新鲜事。摩根大通开始分析代币化基金市场份额并不是为了好玩。这些公司看到了传统金融产品的链上结算成为标准的未来，并进行了相应的定位。

从这里看什么

《天才法案》的最终形式将意义重大。如果它将支付稳定币的收益率限制编入法典，同时为代币化基金创建明确的合规途径，预计资本周转将会加速。

还有一个问题是，当利率最终下降时会发生什么。代币化国债基金之所以有吸引力，正是因为短期利率已经上升。如果美联储大幅降息，推动这一转变的收益率优势就会缩小，相对于持有普通稳定币的简单性而言，代币化基金的摩擦成本变得更难以证明其合理性。