政府出手干预债券市场，究竟意味着什么

债券市场正在讲述一个贯穿整个2026年的故事：顽固的通胀、恶化的财政状况，以及外国需求的持续退潮，正在形成对长期收益率的结构性上行压力。 8月18日周二，美国30年期国债收益率升至5.34%，为2007年以来最高。财政部当日进行了一次计划中的20亿美元国债回购操作。投资者提交的回售规模接近200亿美元。尽管如此，收益率依然维持在高位。次日上午，财政部宣布将把部分长期限回购操作的最高规模上调一倍。。债券收益率随即下跌，股市反弹，黄金大涨。本报告将解释什么是国债回购、政府为何动用这一工具，以及这对你的投资组合意味着什么。 关键数据： 30年期国债收益率8月18日触及5.34%，为19年高点 · 回购规模从20亿美元至少翻倍至40亿美元 · 10年期收益率下行6个基点至4.647% · 30年期收益率下行9个基点至5.196% · 美国公共债务8月19日首次突破40万亿美元 · 计划实施期：2026年9月9日至11月4日 · 比特币单日大涨5%，黄金上涨2.7% 第一节 — 究竟发生了什么 2026年8月19日周三，美国财政部发出一项出人意料的公告：将从9月9日起，把其针对长期国债的回购操作规模至少翻倍。 市场立即做出反应。30年期美债收益率下行9个基点至5.196%，10年期收益率下行6个基点至4.647%。股指期货大幅走高。比特币24小时内涨约5%至约68,147美元，黄金上涨2.7%至每盎司4,485美元。 这一切，仅仅是因为政府宣布要花更多钱买回自己发行的旧债券。要理解这为何能如此强烈地撼动市场，需要先了解公告发布前发生了什么，以及局势为何已紧迫到贝森特不得不出手的地步。 30年期美债收益率自6月下旬以来持续攀升，背后是本系列报告读者熟悉的几重力量：顽固的通胀压力；美伊冲突迟迟未能停火，油价居高不下维持在每桶80至89美元；美国财政前景持续恶化——就在公告发布当天，美国公共债务史上首次突破40万亿美元。与此同时，全球债券市场同步承压，日本国债收益率接近40年高位，德国30年期国债收益率更达2011年以来最高。 到8月18日周二，30年期收益率触及5.34%，为2007年以来最高。当天，财政部运行了一次预定的20亿美元回购操作。一级交易商向财政部提交了近200亿美元的债券出售意向。财政部接收了满额的20亿美元，市场收益率依然继续走高。工具在满负荷运转，依然没能守住防线。次日清晨，贝森特宣布将规模翻倍。 教育说明： 当财经媒体报道某国债收益率"创19年高位"，意味着投资者要求政府支付比2007年以来任何时候都更高的利息才愿意出借资金。政府债券收益率越高，整个经济的借贷成本就越高——房贷、车贷、企业债券，乃至政府自身的财政支出，都会因此更加昂贵。这正是债券收益率受到如此密切关注的原因，也是为什么收益率的急剧波动会引发全球性的市场反应。 第二节 — 什么是国债回购 国债回购，是指美国政府在债券到期之前，从市场上买回此前自行发行的旧债券。可以将其理解为公司回购自家股票——只不过政府回购的不是股份，而是自己欠下的债务。 它的运作方式如下：美国政府几十年来持续发行国债，每一张债券都有到期日——10年、20年或30年不等。年代较久的债券被称为"非活跃债券"（off-the-run），因为它们不再是该期限内最新发行的债券，交易频率逐渐降低，流动性随之减弱。当债券流动性不足时，其价格可能偏离基本面，收益率也可能出现与经济实际状况不符的异常飙升。 国债回购操作正是以这些较旧、流动性较差的债券为目标。具体操作机制为反向拍卖：财政部宣布将接受持债机构的卖出报价，然后在其设定的最高额度内选择接受哪些报价。通过将旧债从市场中移除，财政部得以维持市场正常运转，防止流动性问题扭曲收益率走势。 这一回购计划于2024年5月重新启动，是自2000年以来首次开展的常态化国债回购。其两大目标分别是：流动性支持——维护债券市场正常运转；以及现金管理——平滑政府现金余额的波动。8月19日发生的变化，是贝森特将专门针对10至30年期长端国债的单次操作上限，从20亿美元提升至至少40亿美元，这一调整将在2026年9月9日至11月4日期间生效。 教育说明： 债券市场上同时存在两类债券。"活跃债券"（on-the-run）是各期限内最新发行的债券，交易最为活跃，流动性最好，也是财经媒体引用收益率数据时所依据的标准。"非活跃债券"（off-the-run）是同一期限下的所有旧债发行，交易频率较低，可能出现定价问题。财政部的回购操作以非活跃债券为目标，目的是防止其定价偏离过远，维护长端市场的正常运转。 第三节 — 债券市场为何走向失序 要理解贝森特为何不得不出手，需要先理解"买方罢买"（buyers' strike）这个概念——以及为何长端美债市场自6月下旬以来一直处于这种状态。 所谓"买方罢买"，是指通常的资产买家停止购买，并非因为他们认为价格已永久性走偏，而是因为不确定性足够大，宁愿在场外观望。在长端美债市场，常规买家包括养老基金、保险公司、外国央行以及需要长久期资产来匹配负债的大型机构。当这些买家集体退场，供给压倒需求，债券价格下跌，收益率随之上行。 三股力量的叠加，造就了这次"买方罢买"。 美国财政轨迹。 正如本系列美国债务危机报告所记录，美国公共债务就在8月19日这天首次突破40万亿美元。联邦政府的年度利息支出正接近1万亿美元。《一个大美丽法案》据国会预算办公室估算将在十年内新增约2.8万亿美元赤字。就在8月19日宣布回购翻倍仅数小时后运行的160亿美元20年期国债拍卖中，代表外国央行需求的间接投标人仅认购了62.9%的份额，而6月同期这一比例为71.2%。外国需求正在悄然撤退。 地缘政治与通胀环境。 美伊冲突持续，60天停火协议到期后谈判未见突破，油价维持在每桶80至89美元的高位，通胀压力依然居高难下。通胀侵蚀固定利息支付在数十年持有期内的购买力，投资者因此要求更高的收益率作为补偿。 全球资本竞争加剧。 本周，日本国债收益率接近40年高位，德国30年期国债收益率达2011年以来最高。当其他主权债券市场提供数十年未见的高收益率时，它们与美国国债争夺同一池全球固定收益资金。竞争加剧，意味着美国必须提供更高的收益率才能吸引买家。 三者叠加，形成了一个自我强化的恶性循环：收益率走高推升政府每次发行新债的利息成本，恶化财政状况，进一步动摇买家信心，推动收益率再度走高。 第四节 — 回购能做什么，不能做什么 公告当日立竿见影，但多位经验丰富的观察人士提醒不宜过度解读。 前圣路易斯联储主席吉姆·布拉德称此举"略出乎意料"，并表示市场反应显示这是"一次重要的战术性行动"，但同时指出，它并未改变大规模财政赤字和美联储按兵不动这两个基本面。 One Point BFG Wealth的彼得·博克瓦直接写道："这不是在偿还债务，不过是对债务到期结构的重新排列。" Evercore ISI承认贝森特的战术手腕——将其描述为"在8月淡季、市场流动性薄、做空力量单边集结之际发出突袭式公告"——但同时质疑这一效果能否持久。 经济学家穆罕默德·埃尔-埃利安表示，市场的强烈反应更多反映了对更广泛收益率曲线控制政策的预期，而非回购操作本身的直接影响，毕竟与净发行量相比，回购规模依然微不足道。 回购能做什么： 将流动性较差的老旧长期国债从市场中移除，为难以出售的债券提供可靠买方，向市场发出财政部正在密切关注并愿意采取行动的信号。在8月流动性淡季、市场已单边做空的背景下，这一信号足以引发空头的急促回补。 回购不能做什么： 它不能减少总债务规模。当财政部回购40亿美元的旧30年期国债时，是通过发行新的短期国库券来筹集资金的——债务总量不变，只是期限结构缩短。它无法改变推动收益率走高的深层财政逻辑，也无法在基本驱动因素持续存在的情况下长期守住防线。 教育说明： 国债回购与量化宽松（QE）截然不同，两者常被混淆。美联储在实施量化宽松时，是通过创造新货币来购买债券——这是一种具有直接通胀影响的货币政策工具。而财政部的回购计划是通过发行其他债务来筹集购买资金，并不创造新货币，债务总量保持不变。这正是博克瓦的表述所要传达的核心含义：这是对债务到期结构的重新排列，不是"印钞"。 第五节 — 斯科特·贝森特：积极行动的财政部长 这次公告的时机与方式，揭示了贝森特管理财政部政策的一个重要特征。 贝森特是前宏观对冲基金经理，在执掌Key Square Group之前曾任索罗斯基金管理公司的首席投资官。他深谙如何以战术性公告创造最大的市场冲击力。就在距离发布常规季度回购计划仅两周之后，选择在8月淡季市场流动性最薄、做空力量单边集结之际发出翻倍公告，正是宏观交易员惯用的不对称干预手法。 这并非他本月第一次出手。8月1日，贝森特已联合日本在外汇市场进行干预，力图扭转日元跌至40年低位的走势。去年，他曾对彭博社表示手中握有包括增加债券回购在内的"大量工具箱"——8月19日，他动用了其中一件。 这或许在告诉投资者：财政部正在密切监控长端债券市场，并愿意在收益率上升威胁经济稳定时采取战术性干预。这在一定程度上降低了债券市场失控崩溃的概率。但战术性干预与结构性解决方案，是两件截然不同的事情。 第六节 — 190亿美元的报价，只接了20亿美元 8月18日，也就是公告发布前一天，有一个细节比收益率本身更能说明问题，却受到的关注相对有限。 8月18日，财政部在30年期收益率升至19年高位的抛售中，运行了一次预定的20亿美元回购操作。一级交易商提交了近200亿美元的债券出售意向。财政部接收了满额的20亿美元，市场收益率继续走高，没有任何好转。 报价额是财政部接收额的整整十倍。这是长端美债供需严重失衡最直接的证据。提交报价的，是养老基金、保险公司、主要交易商等老练的机构投资者，他们是在做深思熟虑的主动投资组合决策。将回购上限翻倍至40亿美元，解决了部分流动性问题，但并未改变最初导致近200亿美元出售意向涌现的深层原因。 更宏观的结构性挑战也摆在眼前：根据一级交易商的预测，如果财政部维持当前的借债方式不变，2027和2028财年合计将面临近1.5万亿美元的融资缺口；2027年起，市场预期将看到更大规模的国债拍卖。华尔街正被要求承担更多美国债务——而财政部则在努力通过扩大回购来让这一过程更顺畅。回购翻倍，只是这一整体努力的组成部分之一。 第七节 — 这对你的投资组合意味着什么 长久期债券与债券ETF。 对于持有iShares 20年以上美国国债ETF（TLT）等长久期债券基金的投资者，公告当天提供了实质性的利好。9月9日至11月4日期间计划实施的回购，为近期提供了一定程度的价格支撑。但推动收益率走高的结构性力量并未消除，长久期债券依然处于充满挑战的环境中。 短久期债券与货币市场基金。 此次回购专门针对10至30年期长端国债，短期国债收益率更直接受到美联储政策利率的影响。对于持有短久期工具的投资者，这次回购的直接关联性相对有限。 股票。 机制与此前报告中描述的一致：长期收益率下行，意味着折现未来盈利所使用的折现率降低，成长股的估值随之提升。但标普500当天仅收涨0.2%，纳斯达克仅涨0.16%，最初的亢奋随着市场消化各方警示而迅速消退。 黄金。 即便债券市场崩溃的即时恐惧有所缓解，黄金仍上涨了2.7%。更可能的驱动因素是：一个不得不主动出手支撑债券市场的财政部，向黄金投资者传递了一个关于美国财政状况长期结构性压力的信号，而这一信号对黄金构成支撑。 房贷利率与消费信贷。 10年期国债收益率是30年期固定抵押贷款利率的主要锚点。6个基点的下行方向正确，但距离让房贷利率显著下降还相差甚远。短期内，30年期固定房贷利率大概率仍维持在6.5%至7%的区间。 教育说明： "久期"是衡量债券价格对利率变动敏感程度的指标。久期为20年的债券，收益率每上升1个百分点，价格将下跌约20%。这正是长久期债券比短久期债券波动性大得多的原因。30年期收益率下行9个基点，给长久期债券ETF带来的价格涨幅，远大于10年期收益率下行6个基点给中期债券基金带来的收益。久期在收益和损失两个方向上都有放大效应。 第八节 — 更大的背景 财政部的国债回购公告，是对一个结构性问题的战术性应对。理解两者之间的区别，对于思考接下来如何配置投资至关重要。 结构性问题在于：美国政府每年需要借入约2万亿美元来弥补赤字，同时还需数以万亿计的资金来滚动偿还到期债务。几十年来，三类买家稳定地消化了这些供给：美联储通过购债计划、外国央行积累美元储备，以及养老基金等国内机构。如今，这三类买家都在逐渐退场。美联储正在缩减资产负债表而非扩张，外国央行正作为去美元化战略的一部分减少对美债的配置，国内机构则因其他资产的收益率上升而拥有更多的资金竞争选择。 结果是：政府不得不提高收益率才能吸引买家，而这本身会形成恶性循环——更高的收益率推升已有债务的利息成本，恶化财政状况，需要更多借款，又需要更高的收益率。 回购规模翻倍解决的是流动性维度的问题：让财政部成为更活跃的旧债买家，维护市场正常运转。但它没有解决供需的深层失衡。要真正解决这一问题，需要的是结构性措施：削减赤字、放缓新债发行节奏，或吸引新的需求来源。8月19日，没有任何这类措施被宣布。 后续值得关注的动向 9月9日之前收益率是否能守住。 由于计划于9月9日才开始实施，在此之前，如果推动收益率走高的深层因素持续，收益率可能重新回升。8月19日收益率跌幅能否维持，是判断这次公告能否产生超越单日效果的第一个测试。 9月5日非农就业报告和9月11日CPI数据。 如本系列美联储报告所述，这两份数据将在很大程度上决定9月15至16日FOMC会议的结果是加息还是维持不变。若美联储加息，将推高短期收益率，可能部分抵消回购对长端的支撑效果。 后续国债拍卖结果。 8月19日的拍卖显示外国需求从6月的71.2%降至62.9%，每一次后续的长端国债拍卖，都将揭示回购公告是否让美债对买家更具吸引力，还是外国需求仍在持续退潮。 11月4日——计划到期日。 财政部承诺的翻倍回购仅持续至11月4日，届时将在下次季度再融资会议上重新评估。计划是延续、扩大还是收窄，将向市场传递财政部对长端债券市场健康状况的最新判断。 任何更大范围收益率曲线控制的信号。 若回购翻倍之后债券市场压力仍持续累积，市场将密切观察是否出现更积极政策工具正在被考虑的信号。 债券市场正在讲述一个贯穿整个2026年的故事：顽固的通胀、恶化的财政状况，以及外国需求的持续退潮，正在形成对长期收益率的结构性上行压力。8月19日的回购公告提供了真实但暂时的缓解。结构性故事并未改变。对于投资者而言，理解这两者之间的区别，是从这场近年来最重要的政府债券市场干预行动中能够得出的最重要结论。 数据截至2026年8月20日。资料来源：路透社；CNBC；NBC新闻；CNN商业；《华盛顿邮报》；Quartz；彭博社；FXStreet；BigGo Finance；UPI；Babypips；雅虎财经；Evercore ISI；美国财政部官方声明（2026年8月19日）；ScienceDirect；Seeking Alpha；RSM市场快报；CryptoBriefing。